Україна в умовах війни друкує сотні мільярдів: коли відчуємо наслідки

24 канал з'ясував, до чого може призвести намагання держави розв'язувати фінансові проблеми під час війни шляхом "малювання" грошей.

Актуально Ексклюзивно для читачів 24 каналу: як отримати бонус від криптобіржі Bybit

Владний консенсус

Друк грошей – захід вимушений в умовах війни. Це визнають всі – і в першу чергу в Національному банку, який ці гроші друкує. Ще на початку липня про це написав голова НБУ Кирило Шевченко.

"На початку широкомасштабної війни рішення про монетизацію Національним банком дефіциту державного бюджету для фінансування критичних потреб було фактично безальтернативним. У порівнянні з іншими способами задоволення бюджетних потреб друк грошей характеризується високою оперативністю та можливістю короткочасно знизити тягар воєнних втрат для населення та бізнесу. Проте монетизація – це не той підхід, який дасть змогу економіці довго залишатися стійкою. Для мінімізації негативних економічних та соціальних наслідків війни слід задіяти методи оптимізації державних фінансів", – писав очільник НБУ в авторській колонці для "Економічної правди".

З того часу багато води утекло, а ще більше – надруковано грошей. Як повідомили 24 каналу в НБУ, станом на 1 вересня надруковано вже 285 мільярдів гривень. Схоже, уряд найближчим часом не має наміру зупинятись, плануючи до кінця року довести цю цифру до запланованих ще в лютому 400 мільярдів гривень.

В Офісі Президента називають допустимим щомісячний обсяг емісії від 30 до 60 мільярдів гривень. Про це в середині серпня заявив в інтерв'ю для Forbes Україна керівник Офісу Ростислав Шурма. Проте він застеріг, що таку емісію Україна може дозволити собі за умови:

• збалансованості експортно-імпортних операцій;
• розв'язання питання з виплатою держборгу;
• суттєвої підтримки міжнародних партнерів.

За словами заступника голови Національного банку Сергія Ніколайчука, 30 мільярдів новонадрукованих гривень щомісяця – це той обсяг фінансування, який, на думку НБУ, є контрольованим і приведе до контрольованих наслідків, що їх регулятор враховує у своєму базовому сценарії.

Апетит приходить під час їжі

І все б нічого, якби в Міністерстві фінансів в якийсь момент не вирішили вбити двох зайців, розкривши тим самим свої карти.

• По-перше, отримати фактично "з повітря" свіжонадруковані Національним банком 400 мільярдів гривень.
• А по-друге, зобов'язати НБУ протягом найближчих 30 років віддавати Мінфіну гроші, які Мінфін платитиме Нацбанку у вигляді процентів за ОВДП на згадані 400 мільярдів.

А це, знову ж таки, емісія, яка б продовжувалась ще 30 років.

Свою ініціативу Мінфін заховав у непрофільний законопроєкт №7429, який був зареєстрований в парламенті 1 червня, а вже 29 липня перетворився на закон № 2481-IX. У принятій версії закону норма про повернення Нацбанком в бюджет зароблених на ОВДП процентів відсутня. Отже, щось не зрослось. Але випадок симптоматичний. І не факт, що Мінфін полишить спроби й надалі отримувати гроші "з повітря" – дуже вже заманлива перспектива.

Позиція НБУ

Ще на початку липня голова НБУ Кирило Шевченко акцентував на тому, що монетизація – це рішення, яке дає змогу виграти час, але не розв'язувати проблеми економіки та держбюджету.

Емісія НБУ не створює ресурсів в економіці, а лише перерозподіляє наявні через інфляційний податок. Його де-факто сплачують власники й отримувачі гривневих доходів, які зменшуються в реальному вимірі. Це впливає на рівень бідності.

Висока інфляція має потенціал достатньо швидко знецінити доходи та заощадження широких верств українців. Короткострокові вигоди отримують власники реальних активів, валюти, інших цінностей, експортери товарів та послуг.

Тимчасове полегшення може відчути й державний бюджет: інфляційне зростання бази оподаткування на перших етапах перевищуватиме потреби для фінансування зафіксованих видатків у гривні.

Однак у підсумку програють усі, бо економіка без надійної грошової одиниці не має шансів на зростання чи відновлення.

Що робити

В Нацбанку впевнені, що наразі вкрай важливо активізувати внутрішні запозичення, у тому числі шляхом підвищення ставок за гривневими ОВДП до ринкового рівня. Це посилить привабливість гривневих активів, дозволить збільшити залучення ринкового фінансування дефіциту бюджету і відповідно зменшить потребу в емісії Національним банком.

Це також убезпечить заощадження та доходи громадян від інфляції, сприятиме зменшенню попиту на валюту, що дасть змогу уникнути подальшого накопичення дисбалансів та знизити тиск на міжнародні резерви України.

"За" і "проти" емісії: думки експертів

В умовах воєнних дій, за відсутності достатньої зовнішньої фінансової допомоги і кредитування – емісія та внутрішні позики є єдиними джерелами покриття дефіциту держбюджету. Тому тут немає "за" чи "проти" емісії. Просто немає вибору, – стверджує керівник відділу аналітики Libertex Group Андрій Шевчишин.

Інша річ, що в Україні все ще залишається великий капітал "на руках", який не працює на державу та який держава може залучити до фінансування дефіциту бюджету. Це дорогий капітал, вартістю 25 – 30%, і він у перспективі вимагатиме обслуговування та погашення. Це займ у майбутніх поколінь. Але ситуація для його рефінансування через кілька років може бути набагато сприятливішою.

Поточна ж емісія розганяє інфляцію і девальвацію тут і зараз, погіршуючи і так важку ситуацію. Тобто, плата за емісію вже відбувається і обтяжується війною.

При прогнозуванні можливих сценаріїв розвитку подій, каже експерт, ми можемо опиратися лише на поточні тенденції. Варто очікувати на продовження фінансування дефіциту державного бюджету за рахунок емісії гривні.

Об’єми майбутньої емісії прогнозувати важко – багато залежатиме від того, як перераховуватимуться бюджетні видатки. Якщо видатки залишатимуться на нинішньому рівні, то об’єми емісії будуть зростати.

Ситуація значною мірою залежатиме від динаміки імпорту та розмірів зовнішнього фінансування. Зовнішнє ж фінансування буде залишатись слабким і сильно залежатиме від наших успіхів на фронті.

Платіжний баланс регулюватиметься за рахунок золотовалютних резервів. Саме золотовалютні резерви дозволяють мінімізувати негативні ефекти від емісії. І велике питання – як регулюватиметься імпорт.

Якщо Україна не отримуватиме вчасно достатньої зовнішньої фінансової допомоги, то у нас не залишиться інших варіантів покриття бюджетного дефіциту, окрім емісії гривні, або ж активних запозичень.

Мінфін міг би, піднявши ставки за ОВДП, залучити в бюджет величезні кошти, які знаходяться на руках у населення. Це можливо зробити, зокрема, через депозити в банках, які би підняли ставки за вкладами слідом за ростом ставок по ОВДП. Але Мінфін цього не робить. Якби він підняв ставки за ОВДП хоча б до 25%, бюджет міг би додатково отримувати щомісяця близько 2 – 2,5 мільярда доларів, 
– прогнозує Андрій Шевчишин.

Ну і, звичайно, треба "різати" витрати бюджету.

На думку голови департаменту макроекономічних досліджень групи ICU Віталія Ваврищука, аргументами "за" емісію можуть бути наступні:

• видатки бюджету значно перевищують обсяги його доходів та міжнародної допомоги на фінансування дефіциту бюджету. Тож по суті доводиться обирати менше із двох зол – емісія гривні або недофінансування критично важливих видатків бюджету;

• емісійне фінансування – це фінансування у гривні. Тож хоча державний борг і зростає, валютні ризики уряду залишаються контрольованими.

А ось аргументи "проти" емісії:

• частина коштів, що надаються НБУ і витрачаються урядом, надалі спрямовуються на валютний ринок. Отже, емісія опосередковано призводить до зменшення резервів НБУ;
• можливість отримати фінансування від НБУ знижує стимули для Мінфіну активно залучати гривню на внутрішньому ринку шляхом розміщення ОВДП. За відсутності фінансування від НБУ Мінфін наблизив би купони за ОВДП до рівня облікової ставки та міг би суттєво збільшити залучення з приватного ринку;

Є довгострокові ризики послаблення фіскальної дисципліни. Маючи досвід залучення емісійних коштів, уряд може і після війни намагатися зберегти це джерело фінансування дефіциту бюджету,
– попереджає експерт.

За словами заступника директора з торгівлі цінними паперами Dragon Capital Сергія Фурси, немає жодних аргументів "за" емісійне фінансування дефіциту бюджету, окрім необхідності, від безвиході.

Емісія призводить до збільшення тиску на національну валюту. Це, своєю чергою, негативно впливає на бізнес. Задля утримання курсу гривні державі, наприклад, доводиться вдаватися до непопулярних з точки зору бізнесу заходів, наприклад запровадження валютних обмежень чи додаткових валютних зборів.

До теми  Чи варто зараз купувати долар: експерти спрогнозували курс на осінь

Звичайно, що більше надходить фінансової допомоги від наших закордонних партнерів, то менше НБУ доводиться друкувати коштів. Але західних грошей ніколи не вистачатиме, тому дефіцит бюджету залишатиметься.

Треба розуміти, що Мінфіну, на відміну від НБУ, вигідна інфляція і девальвація гривні, що є наслідками емісійного фінансування дефіциту, оскільки це збільшує надходження в бюджет. Хоча й дестабілізує економіку. Отже, поки що виглядає так, що Міністерство фінансів не піде на підняття ставки.